数字会说话，但有时候，它会讲一个撕裂的故事。2026年1月23日，江铃汽车的业绩快报如同一块棱镜，把这种撕裂折射得格外刺眼。一边是总销量37.73万辆，同比增长10.56%，看起来引擎轰鸣；另一边，却是归母净利润11.88亿元，同比暴跌22.71%，扣非后净利润更是腰斩45.35%。简单来说，车卖得更多了，钱却赚得更少了。这还不是最魔幻的，仅仅一天后，在供应商伙伴大会上，集团董事长邱天高又为这场戏码加上了更宏大的注脚：锚定“1236”战略，到2030年，年整车销量要冲上100万辆，营业收入要膨胀至2000亿元。
这就好比一个运动员，在气喘吁吁、体能下降时，却对着全场观众宣布要冲击世界纪录。目标的光环与现实的困境，在这里形成了一种近乎残酷的反差。这不仅仅是一份财报的解读，更像是对一家老牌国企在产业剧变十字路口，如何咽下“增收不增利”这枚苦果，又如何下注那遥不可及的“千亿大饼”的一次深度解剖。
销量增长，尤其是超过10%的增长，在任何行业都是值得庆贺的成绩。但江铃汽车的这份增长，当你凑近了看，结构性的隐忧便开始浮现。
首先是业务的“偏科”。2025年，江铃卖出了134,595辆SUV，占总销量超过35%，是绝对的销量支柱。而在过去的10月，SUV月度销量同比增长超过30%，累计销量也已突破10万辆，其中福特领睿系列扛起了大旗。这种对单一品类的依赖，就像把鸡蛋放在一个篮子里。一旦SUV市场竞争加剧，或者消费者的偏好发生转变，公司整体的销量大盘就可能面临剧烈波动。虽然皮卡、轻客等传统优势领域仍在，但皮卡品类已出现明显的销量下滑，10月销量同比下降超41%。
其次是新能源的“成色”。江铃汽车确实在电动化，新能源商用车如E福顺在2025年前8月销量同比激增超过20倍，在新能源大面（VAN）市场表现突出。然而，从整体销量构成来看，新能源乘用车或许远未到挑大梁的时候。一个可供推测的迹象是，在2024年，公司全年新能源车销量为1.09万辆，实现销售收入11.18亿元，对于一家年营收数百亿的车企而言，这个贡献度仍显微薄。被寄予厚望的纯电SUV羿驰01，2025年累计销量为2.3万辆，对于一个瞄准全球市场的车型而言，这个数字可能还有巨大的提升空间。新能源的渗透率在提升，但渗透的质量和速度，可能远未达到支撑“2030年新能源占比60%”这一宏伟目标的斜率。
再者是海外市场的“利润质量”。出口是江铃汽车的一大亮点。2025年上半年出口销量同比增长24.3%，全新福特领睿已覆盖全球67个国家。在2024年，海外市场销量已达11.66万辆，是重要的增长极。但问题在于，这些漂洋过海的销量，是否真的带来了等比例的利润？过去有分析指出，海外销量增长依赖于SUV车型，这可能是一种结构性的依赖。更重要的是，在亚非拉等增量市场，竞争同样激烈，为了抢占份额而进行的价格让步，往往会侵蚀毛利率。从数据上看，公司整体的营业毛利率在2025年第三季度为14.04%，在行业内并不算突出，这或许能侧面印证，规模扩张并未带来盈利能力的同步增强。
最后，是成本这座大山。财报中净利润下滑的一个重要原因，被归咎于控股子公司的业务调整导致递延所得税资产转回。但这更像是一个财务上的“一次性”影响，更深层的压力来自于持续的原材料与运营成本。历史数据显示，早在2021年，上游原材料价格持续上涨和行业“缺芯”就对公司毛利率造成了显著冲击。到了2024年，尽管营收增长15.7%，但营业成本增速更高，芯片、电池等关键部件价格上涨，叠加研发费用增长，财务费用激增，多重压力共同挤压了利润空间。即便公司强力控制销售、管理费用率，但净利润增速仍远低于营收增速。这揭示了一个核心困境：在产业链中，江铃汽车似乎缺乏足够强的议价能力和成本转嫁能力，导致营收的扩张被成本的增长无情吞噬。
邱天高描绘的2030年蓝图——“1236”，即100万辆销量、2000亿营收、海外占比30%、新能源占比60%，像一组精确的坐标，指向一个光明的未来。但若以当下的391.7亿元营收为起点，要跑到2000亿的终点，这中间所需的能量，可能远超想象。
这是一道简单的数学题：从391.7亿到2000亿，五年间需要实现超过400%的增长，年均复合增长率（CAGR）必须维持在极高的水平。我们不妨做一个粗糙的对比，一家成熟车企要维持如此高的年化增速，在其历史上通常只在某个特定的、爆发性的周期才有可能实现。江铃汽车自身过去几年的营收增速，可能难以提供这样的线性外推依据。2023年营收增长10.19%，2024年增长15.70%，而2025年仅微增2.07%。在盈利承压的背景下，如何驱动未来五年的超高速增长？这需要的不仅仅是决心。
这个战略的落地，至少面临几个现实的障碍。
第一是产品矩阵的短板。目前的主力增长引擎SUV，主要依靠福特领睿等车型。要支撑百万销量，必须有覆盖各个主流价格带、从燃油到新能源的、具有强大竞争力的“产品森林”。江铃汽车虽然有乘用车和商用车的完整布局，但在高端化、智能化、以及纯电乘用车的核心领域，其产品的市场声量和接受度，与头部新势力及传统豪强相比，仍有明显差距。计划中的高端子品牌和羿驰Pro系列，尚未面市，其成败仍是未知数。
第二是技术与产能的储备。新能源占比60%意味着五年后每年要卖出60万辆新能源车。这不仅要求有吸引人的产品，更要求有强大的三电技术、智能驾驶与座舱技术作为护城河。江铃汽车在持续投入研发，2025年第三季度研发费用达9.64亿元，并积极与文远知行等企业合作探索智能驾驶。然而，在“软件定义汽车”的时代，这些投入是否能快速转化为具有差异化的、可大规模量产的技术优势，仍待观察。同时，支撑百万辆规模的产能布局和供应链体系，也是一项浩大且资本密集的工程。
市场是诚实的，它从不相信口号，只相信实打实的盈利能力与成长确定性。对于江铃汽车的宏大叙事，资本市场的反应可谓冷静，甚至带着一丝疑虑。
从估值来看，截至2026年2月9日，江铃汽车的市盈率（TTM）约为13.77倍，静态市盈率约为10.03倍。这个估值水平，处于商用车行业10-15倍平均市盈率区间的中下部。如果对比一些增长预期更强烈的整车企业，这个估值算不上慷慨。它更像是对一家业务稳健但增长想象空间有限的传统制造企业的定价，而非对一家即将开启五年五倍增长征程的“未来之星”的期待。市净率约为1.37倍，也反映出市场对其净资产增长潜力的保守评估。
机构的态度则呈现出一种微妙的“谨慎乐观”。近六个月，包括中金公司、东北证券、山西证券等在内的机构给予了“买入”或“增持”的评级，普遍看好其海外市场拓展和新能源转型。东北证券预测其2025年净利润为16.40亿元，较2024年有所增长。然而，仔细看这些研报，核心的推荐逻辑多集中在“出海表现亮眼”、“商用车市场回暖”、“电动化产品矩阵趋于丰富”等现有或短期可见的亮点上。对于“1236”战略所描绘的遥远图景，机构的措辞可能相对克制。更有甚者，虽然给出了评级，却未明确给出目标价，这种“暧昧”或许本身就是一种态度。山西证券在首次覆盖报告中，将评级定为“增持”而非更具进攻性的“买入”。这些信号综合起来看，更像是资本市场在肯定其阶段性努力的同时，对那个过于宏大的终极目标，保留了一份清醒的观察。
江铃汽车站在了一个典型的转型关口。一边是必须拥抱的电动化、智能化未来，以及地方政府寄托的产业升级厚望——这催生了那个激动人心的“千亿大饼”；另一边，则是“增收不增利”的冰冷现实，是成本重压下的利润萎缩，是核心技术和品牌溢价仍需突破的困境。
这其中的核心矛盾，或许在于目标的激进性与当下盈利能力的错配。当一家企业尚在为保住利润而苦苦应对原材料涨价和内部增效时，却要同时为一场需要烧钱、需要技术革命、需要市场颠覆的“未来战争”筹集粮草和弹药，其间的张力可想而知。老牌国企的稳重基因，与冲击行业顶峰的颠覆性能量，能否在同一条时间线上完美融合？
最终的拷问是，在缺乏足够深厚技术护城河与强大成本控制能力的背景下，那个用五年时间从近400亿跨越到2000亿的梦幻曲线，究竟该如何一笔一画地兑现？是靠一场又一场的供应商大会，还是靠一轮又一轮的资本投入？或许，对于江铃汽车而言，比描绘蓝图更迫切的，是先找到那把能打开“增收又增利”之门的钥匙。毕竟，一个健康奔跑的躯体，远比一个遥不可及的终点坐标更为真实。这家承载着地方厚望的老牌车企，其突围之路考验的，恐怕已不仅仅是战略上的魄力，更是对市场规律与商业本质的深刻敬畏。
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