资本市场似乎并不看好长安汽车的定增

作者｜睿研君 编辑｜MAX

来源｜蓝筹企业评论

从去年10开始，长安汽车（000625.SH)股价一直处于“跌跌不休”的状态。

尽管公司在3月2日晚发布了股份回购计划，拿出10亿元~20亿元真金白银回购，但市场似乎并不买账，在随后几个交易日又创下了近几年的股价新低。

这背后与两点原因密切相关。其一，在长安汽车披露的2月份产、销快报中，前2月份销量为286,623辆，同比下跌34.43%，其中自主品牌销量跌幅达到了40.55%，新能源汽车销量也下滑了26.43%。

其二，近年来汽车产业竞争愈发激烈，长安汽车经历了毛利率的连续下滑。与此同时，长安旗下的阿维塔、深蓝还处在亏损中，销量较同级别头部对手仍有较大距离，让投资者难以看清长安汽车的未来。

面对越来越卷的新能源汽车市场，长安的选择是发行定增补充弹药。不过，这也引来了交易所的问询。在交易所出具的《关于重庆长安汽车股份有限公司申请向特定对象发行股票的审核问询函》中，对长安汽车毛利率变动、深蓝汽车经营情况、收购深蓝汽车形成的18亿元商誉不计提的合理性展开了一系列的问询。

从股价上来看，资本市场似乎并不看好长安的定增融资。

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60亿再融资，加码新能源汽车

根据募资说明书，本次发行金额不超过60亿元，其中45亿元用于投入新能源车型（主要用于长安和深蓝品牌的车型开发）及数智平台开发项目，15亿元用于投入全球研发中心建设及核心能力提升项目。

毫无疑问，长安汽车选择在此时发定增的原因，与新能源汽车越来越卷、研发越来越烧钱密不可分。

就拿深蓝汽车来说，尽管近年来营收不断增长，但依旧处在严重亏损阶段。2022年~2024年，深蓝汽车实现营收156.78亿元、269.26亿元、372.25亿元，但是同期净利润为-31.97亿元、-31.07亿元、-15.71亿元。2025年前9月，深蓝汽车的营收达到327.75亿元，但仍亏损超10个亿。

从销量来看，深蓝去年销量达到了33.31万辆，同比增长36.3%，表现不及零跑、小鹏等同级别竞争对手，即便2025年销量目标已从50万辆下调至36万辆，仍然未兑现预期。而这也是深蓝连续第三年未达成自己的年度销量目标：2023年深蓝销量目标为20万辆，实际仅交付了13.69万辆；2024年深蓝销量目标为28万辆，实际交付为24.39万辆。（注：交付量数据来自深蓝汽车官方公众号，由于长安汽车公告中销量数据还包括向经销商、直营门店等渠道批发的数量，因此二者数据有差异。）

虽然销量已超30万辆，但由于深蓝大多数车型售价依旧停留在十万元出头区间，并未能通过规模化生产实现盈利。深蓝需要的，是一个爆品，或者整体均价的提升。

打造爆款车型并不容易，甚至有些玄学。开发一款全新新能源汽车耗资巨大，仅前期研发就需几十亿元，建厂、营销、渠道、运营等后续支出更是不菲。对近四年已亏近90亿元的深蓝而言压力极大，依靠母公司输血，是行业格局渐定、腰部车企融资困难下的无奈之举。

销量一直未达到预期，还伴随着连年亏损，也引发了交易所的关注。针对长安汽车的此次再融资，交易所出具的《关于重庆长安汽车股份有限公司申请向特定对象发行股票的审核问询函》中，尤其询问了长安汽车在收购深蓝汽车股权形成18亿元商誉，但并未计提减值的合理性。

根据募资说明书，本次定增募资将以增资或借款方式投入深蓝汽车。若以借款形式投入，一旦深蓝经营不佳，坏账风险将由上市公司中小股东共同承担。此外，“定增+关联方资金占用”的操作从某种程度上容易造成资金不按预定用途使用，对现有股东来说并不利。

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长安的新能源车，成色几何？

除了上面提到定位于中高端的深蓝汽车，长安旗下还有主攻豪华的阿维塔和面向主流家庭用户的长安启源，前者隶属于阿维塔科技，由长安汽车与宁德时代、华为共同打造，后者隶属于重庆长安汽车，由长安汽车全资控股。

先来说说阿维塔，和深蓝所面临的问题类似，同样被“增收不增利”所困扰。2022年至2024年及2025年上半年，阿维塔的营收达到了0.28亿元、56.45亿元、151.95亿元及122.08亿元，同期分别亏损20.16亿元、36.93亿元、40.18亿元、15.85亿元，三年半亏损已超一百亿。

面对资金的问题，阿维塔选择通过赴港上市解决。去年11月底，阿维塔正式递表港交所，在此之前阿维塔已经历了四轮融资，金额超过190亿元。据悉，此次赴港IPO募集资金主要用于产品开发、平台和技术开发、品牌建设、销售服务网络建设以及补充运营资金。

去年9月，阿维塔提出在2027年、2030年、2035年，全球销量达到40万辆、80万辆和150万辆。不过，从历年的销量来看，阿维塔目标完成度着实不高。2023年，阿维塔提出10万辆的销量目标，结果只完成了2.7万辆。2024年，阿维塔的销量目标为9万辆，实际仅完成了7.36万辆。2025年，阿维塔定下了22万辆的目标，结果官方仅宣布了全年销量突破12万辆，与目标相差甚远。

从销量本身来看，年销量超12万辆的水平在高端新能源汽车阵营里表现也并不算优秀。2025年，问界全年交付了超42万辆车，理想全年销量为40.63万辆，蔚来品牌销量达到了17.88万辆，极氪全年交付了22.41万辆新车，岚图全年也交付了15.02万辆新车，阿维塔相较头部品牌尚有一定距离。

再来看看长安启源，是目前长安新能源产品矩阵下发展最迅速的一个品牌，成立于2023年8月份，到了去年销量已经突破41万辆。作为定位于面向主流家庭用户的车型，长安启源走的是“薄利多销”的路线，日后想要维持销量增长，还需继续保持在价格、功能上的竞争力。

从各大传统车企新能源车型的销量来看，长安在2025年一共卖了111万辆车，同比增速达到51.1%，数量上要弱于比亚迪、上汽、吉利，增速上弱于北汽蓝谷、吉利。

值得注意的是，今年前两个月，长安汽车的新能源销量为7.88万辆，同比下滑-26.43%，增速上仅比比亚迪的-35.8%要好，弱于北汽蓝谷（+14.81%）、广汽集团（+48.08%）、上汽集团（+6.44%）、吉利汽车（+10.13%）。

竞争对手们都在争锋向上，但长安却遭遇了开年不利，这也为长安今年表现情况蒙上了一层阴影。

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深受内卷旋涡

其实，近十年来长安汽车一直在变革转型过程中，不为其它，只因市场太卷。

2019年，大多数车企依旧可以靠合资品牌过上安稳日子，可是当年长安的合资品牌表现的并不理想：长安福特销量从2018年的37.78万辆下滑至18.4万辆，长安马自达从2018年的16.63万辆下滑至13.36万辆。

放弃对合资品牌的依赖，寻求自主品牌的发展，成为长安的当务之急。不过，长安转型十分迅速，通过CS系列、逸动系列，长安当年自主品牌销量超80万辆，成为率先摆脱对合资品牌依赖的车企。

如果故事只是讲到这里，长安也不会只今天这个估值。2020年，新能源汽车爆发，资本市场给予了新势力较高的估值，但由于当时长安的电车大多属于“油改电”，资本市场对其能否实现新能源产品的华丽转型抱有较大疑问。刚刚完成自主品牌扛起大梁的长安，不得不再一次接受市场洗礼，加快新能源转型的步伐。

整体而言，长安的动作并不算快，直到2022年第三季度，阿维塔和深蓝的首款车型才开始量产交付，而此时隔壁“蔚小理”正在为冲刺月销两万辆而忙碌。

次年，中国汽车产业开启了一轮史无前例的价格战，过惯好日子的传统车企也被迫卷入这场悄无声息的战争中。当时，特斯拉率先点燃战火，让一众对标特斯拉的车企慌了神，纷纷“降价保份额”，阿维塔也为消费者先后提供保险补贴、5000抵1万、赠送家充、36期免息等各种优惠方案，综合优惠幅度在3-4万元之间。

在主流家庭用车级别，比亚迪更是亮出大招，首次实现“油电同价”，让电车价格向油车看齐。以秦PLUS DM-i冠军版为例，起售价从11.38万元下调至9.98万元，意味着10万元级别的燃油车多了一个强劲的对手，让长安汽车的基本盘倍感压力。作为对策，长安汽车开启“降价增配”，不少买长安的消费者在感慨头一年买次顶配的钱，第二年就能买顶配车型了，而且整体配置也在提升。

受此影响，长安汽车整体毛利率也在逐年下滑，从2022年的20.49%下滑至去年前三季度的14.99%。在回复交易所的问询函中，长安汽车强调了汽车行业竞争加剧、新能源汽车亏损对综合毛利率带来的影响。

如今，比亚迪再亮大招发布第二代刀片电池及闪充技术，卷价格、卷技术依旧是当下新能源汽车市场的主旋律。长安需要的，是一个能让资本市场信服的成长逻辑。

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