来源：棱镜
作者 ｜ 岳家琛编辑 ｜ 孙春芳
出品 ｜ 棱镜·腾讯小满工作室
沉寂许久的车圈华南虎，突然备受资本市场关注。
9月14日，广汽集团(601238.SH)因重要事项未公告，全天停牌。
此前，有市场传闻称，一汽集团拟通过资产划拨入股广汽，成为第二大股东，但该消息并未得到官方确认。
市场传闻的广汽股权变动，或将打乱它此前的战略规划。
“拆了一个旧家，但是新家却没建起来。”一位关注广汽多年的业内人士如是说。
广汽集团董事长冯兴亚曾把2025年至2027年的战略拆分成三步，其中，2026年被定义为“内部装修”的一年。
然而，“撕裂”是广汽集团大搞“装修”的直观感受。根据广汽集团近日发布的财报数据，上半年，广汽集团营收461.21亿元逆势增长9.38%，但归母净利润却亏损44.67亿元，同比扩大75.98%。
44.67亿元的巨额亏损，使得广汽成为23家中国上市车企中亏损最多的车企。资本市场给出了直接反馈，截至9月11日收盘，广汽集团A股报收5.09元，较去年12月高点跌去47%。
19个月前，冯兴亚“临危受命”，接替曾庆红担任广汽集团董事长。上任伊始，便开启了为期三年的“番禺行动”改革。2025年7月，他曾公开直言：“广汽已全面进入战时状态。”
进入“战时状态”的广汽却频频换将。
一年来，广汽三位副总经理接连离职。2025年9月19日，副总经理严壮立以“个人原因”辞职。随后被指遭有关部门约谈，涉反腐调查；12月24日，副总经理郑衡以“个人身体原因”辞职。2026年5月15日，副总经理黄永强辞职。2025年11月，閤先庆接任广汽集团总经理……
高管们来了又走，而广汽的巨亏，究竟该谁来负责？
换帅与换血
8月末，广汽集团董事长冯兴亚又去深圳见任正非了。两个人一年见一次，上次见面是去年6月，那之后，启境品牌被确定了下来。
事实上，与华为合作，仅仅是广汽转变的一个缩影。无论是发力海外、启境品牌，还是向内的组织调整，都是广汽集团转型的“药方”。然而，这场持续两年的调整，仍未见到转折。
广汽的转折始于2024年。
这一年，广汽集团总部从广州市中心的CBD搬到了番禺区——一个被内部员工戏称为“乡下”的地方。这次物理空间的迁移，是“番禺行动”的起点。
也是这一年，广汽集团归母净利润仅8.24亿元，同比下滑逾八成。
冯兴亚和广汽管理层，在2024年末签下了一份名为“番禺行动”的内部契约。番禺行动写道：打碎沿用多年的大集团职能体制，把总部的权力下放到直面市场的业务单元，要打赢用户、产品、服务三场硬仗。
这项为期三年的变革，目标直指2027年：自主品牌销量占集团总销量60%以上，挑战自主品牌年销200万辆，其中海外50万辆。
2025年2月，冯兴亚正式挂帅。冯兴亚把三年拆成三步：2025年“夯基垒台”，2026年“内部装修”，2027年“释放红利”。
在其上任后的2025年全年，广汽集团归母净亏损88亿元，今年上半年再亏44.67亿元。一年半时间内，广汽合计巨亏超130亿。不过截至目前，危机仍未能出清，广汽集团存货和存货周转天数双双攀升至新高，资产减值压力依旧高悬。
“战时状态”带给广汽的并不是止血，而是“换血”。
组织层面，广汽大力推行BU制，昊铂与埃安合并为“昊铂埃安BU”，传祺独立成BU，动力总成也被拆出来单独运营。
2025年4月，广汽重组“大研发体系”，将原广汽研究院一分为三——整车开发院、平台技术院、造型设计院。同年8月，产品本部下新设用户洞察部。
人事的换血同步进行。2025年11月16日，广汽集团公告新一届职业经理人团队：冯兴亚不再兼任总经理，仍任董事长；閤先庆接任总经理，王丹任总会计师，高锐、江秀云、郑衡、黄永强、陈家才任副总经理。
其中，陈家才来自外部，曾任赛力斯汽车集团海外BU轮值总裁、奇瑞捷途国际公司总经理，负责广汽海外业务。
2025年9月19日，副总经理严壮立以“个人原因”辞职。随后有媒体报道称，严被有关部门约谈，涉反腐调查；12月24日，副总经理郑衡以“个人身体原因”辞职。
换血并没有在2025年结束。2026年5月14日，广汽公告副总经理黄永强辞职，其原定任期至2028年3月，属于提前离任；原党委副书记陈小沐被曹晓军接替，后者此前任广州地铁集团党委副书记，属“空降”干部。
然而，内部架构的重塑，却并未起到降本的效果。财报显示，2026年上半年，广汽集团管理费用上涨3.42%。
“卖一辆亏一辆”
广汽半年财报最吊诡的地方，在于增长和亏损背道而驰。
2026上半年，广汽集团营收465亿元，同比上涨9.13%，整车销量77.31万辆，同比增长2.35%。
市场份额拿下来了，利润却丢了。根据一季报披露，广汽归母亏损 6.56 亿元；以半年报数据倒推，二季度单季亏损约38.11 亿元，亏损多了五倍。
为什么会出现“越卖越亏”的情况？财报给出了三个解释：为抢市场，自主品牌营销投放持续加码，叠加上游原材料涨价，整车业务亏损；此外，曾经扮演“利润奶牛”的合资板块集体承压，合营联营企业投资收益同比下滑 31.05%；另外，再加上汇率波动带来的汇兑损耗，本就微薄的盈利空间被再度挤压。
翻开广汽半年业绩公告不难看出，核心原因出在其整车制造业务已经卖一台亏一台。上半年广汽整车毛利率为-6.27%，而零部件、商贸服务和金融板块毛利均为正值。
除了上述原因导致广汽整体利润下滑，背后还隐藏着销量增长但消减不掉库存增加的难题。
上半年，广汽期末存货239.2亿元，同比大涨45.45%，而上半年整车销量只增长了2.35%，这意味着，卖车的速度远低于库存增加的速度。同时，存货周转天数达到78天，与存货双双创下同期历史新高。
今年上半年，广汽计提5.49亿元存货跌价损失，后续如不能快速消化竞争力不强的库存，200亿元的库存还会持续面临集体跌价减值的风险。
这意味着，每卖出一辆车，非但不能赚钱，反而还在“倒贴”。
事实上，自2022年至2025年，广汽集团资产减值损失合计已达90亿元，其中主要是存货减值和无形资产减值。
更重要的是，广汽集团不仅研发支出偏低，费用化率更是只有20%左右，严重低于上汽、长安、长城等同行普遍60%-80%的水平。
按研发投入口径，广汽上半年研发投入48.34亿元，其中，仅有9.82亿元被费用化，计入研发费用，影响当期利润。而更多的则进行了资本化处理。
“研发支出过度资本化，本质上是将本该当期扣除的费用藏进了资产负债表，虚增当期利润。”一位汽车分析师说。
“利润奶牛”的产奶能力告急
广汽的困局，本质上是四块业务处在四个完全不同的周期位置上。
上半年，广汽集团来自联营、合营企业的投资收益为24.62亿元，其中绝大部分来自广汽丰田。如果没有这近25亿元的利润缓冲，广汽集团的亏损将从44.67亿元扩大至近70亿元。
传统合资板块的造血机能急剧衰退。广汽本田上半年销量仅录得6.83万辆，同比降幅高达55.82%。这家曾经年销逼近70万辆的合资品牌，目前单月规模已萎缩至1.4万辆左右，市场份额被大幅压缩，面临被进一步边缘化的现实压力。
从2021年78.03万辆的峰值算起，广汽本田走过了一条直线下坠的曲线：2022年74.18万辆，2023年64.05万辆，2024年47.06万辆，2025年35.19万辆，到2026年上半年只剩6.83万辆。五年时间，规模蒸发超过五成。
产能随之出清。2023年第四季度，广汽本田实施成立25年来首次裁员，解雇约900名合约工；2024年5月再裁超千人；2026年6月，运营27年的广州黄埔工厂停止运营。
渠道端同步收缩：全国本田品牌4S店从2025年1月的995家降至2026年4月的865家，其中广汽本田授权门店从522家减至444家。2026年4月，广汽本田单店月均销量仅27.1辆，厂商库存指数一度冲到4.60甚至6.53，远超1.5的行业警戒线。
广汽丰田则展现出较强的抗跌性——上半年累计销量为35.60万辆，同比小幅增长3.29%。不过，广汽丰田的销量增长是在终端大幅促销之下换来的。以广汽丰田生产的凯美瑞为例，这款曾经的“神车”，如今裸车售价已经跌至13万至14万元区间。
广汽丰田在终端促销和渠道让利方面的投入同步大幅增加，这部分支出直接侵蚀了合资板块的盈利贡献。
自主品牌方面，一方面是广汽销量增长的重要引擎，一方面又持续烧掉大量现金。
具体来看，自主品牌上半年销量34.60万辆，在整体销量中的占比从去年同期的约三成提升至44.75%。广汽埃安上半年销量18.16万辆，同比增长67.08%，广汽传祺上半年销量16.44万辆，同比增长12.36%。
规模与利润之间存在一道明确的鸿沟。埃安的主力车型集中在10万元价位带，单车利润极薄；在碳酸锂、车规级存储芯片等原材料价格大幅上涨的2026年上半年，这个价位带的利润空间被进一步压缩。
广汽自己在公告中也承认：自主品牌“持续加大销售投入”“产品销售结构变动”，导致利润同比下滑。
高端化方面，昊铂上半年推出A800、S600两款车型，但汽车之家数据显示，昊铂A800今年8月销量仅81辆，过去半年仅360辆。
广汽的另一个“高端化”答案是启境。这个由广汽与华为乾崑联合打造的品牌于2025年9月官宣，首款车型GT7于2026年6月上市。
代价已经计入报表——上半年销售费用增加的4.54亿元，广汽明确归因于“启境汽车首款车型量产上市”。
2026年上半年，广汽每天亏掉约2500万元。一边是合资“利润奶牛”的“产奶能力”急剧萎缩，另一边是自主“新生力量”尚在大量消耗营养，广汽集团正处于新旧动能交替的阵痛期。
有分析指出，对广汽而言，真正的转折点并非单纯追求销量攀升，而是要做到新增销量的边际利润由负转正。
而在旧引擎熄火的速度快过新引擎点火的速度时，这家拥有近10万名员工的老牌国企，还能撑多久。
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第1572期
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