去年9月，赛力斯A股最高冲到173.55块，市值突破3000亿，在中国车企里排第三，仅次于比亚迪和上汽。 到了现在，6月26号收盘59.8块，市值只剩1041亿。 8个多月，跌了超过60%，1800亿就这么蒸发了。
更刺激的是股东户数。 2025年9月底是19万户，到了2026年3月底，飙到了28.72万户。 三个月时间，将近10万人冲进去“抄底”。 那缩水的1800亿平摊一下，人均亏掉一辆问界M9。
你说赛力斯垮了吗？ 没有。 问界M9累计交付已经突破29万台，品牌还进了全球豪华车前十里。 但股价就是止不住地往下掉。
卖了一千多亿，到手就一个亿
先看看赛力斯到底赚不赚钱。 2026年一季度，营收257.46亿，同比涨了34.46%。 这个数字看着挺猛，对吧？ 但归母净利润7.54亿，同比只涨了0.89%，几乎没动。
真正吓人的是扣非净利润——1.03亿，同比暴跌73.87%。
这是什么概念？ 一家季度营收250多亿的车企，7.54亿的归母净利润里头，政府补助就占了6.28亿。 把那些政府补贴、卖资产之类的钱刨掉，真正靠卖车赚到的钱，就1.03亿。
钱去哪了？ 一季度销售费用37亿，同比涨了快40%；研发费用17.94亿，同比涨70.68%。 这两项加起来多花了25个亿，把毛利涨出来的那点钱全吃干净了。
更刺眼的是现金流。 一季度经营性现金流净额是负的209.5亿。 卖车回款269亿，给供应商付了353亿。 账上的钱从873亿一个季度掉到638亿，蒸发了235亿。 按这个烧钱速度，账上现金能撑9个月。
这些数据加在一起是什么意思呢？ 市场层面确实在狂奔，车越卖越好，但造血能力严重不足。
不是亲儿子，是合伙人之一
赛力斯能从一个濒临退市的小康股份，冲到3000亿市值，凭啥？ 大家心知肚明，凭一句话——它是华为智驾在A股的上市载体。
2025年9月那个174块的高点，市场给的是40倍PE。 这是什么估值？ 科技成长股的估值。 市场当时是把赛力斯当成“华为车BU的影子”在买。
可问题来了。 到了2026年，鸿蒙智行已经变成“五界并行”——问界、智界、享界、尊界、尚界。 问界从华为唯一的亲儿子，变成了一窝孩子里的老大。
数据特别诚实。 问界在鸿蒙智行体系内的销量占比，2024年是87%，到2026年一季度跌到不足70%。 同体系内部，智界、享界、尊界、尚界都在抢华为的研发资源、渠道资源、营销资源。
还没完。 东风跟华为搞的奕境X9，30到40万级，直接对标问界M9，硬件还更新，价格更低。 华为现在不光是把儿子分给好几个，还在儿子之间安排互相打。
所以，赛力斯的股价崩塌不是因为“基本面变动”，而是“身份重新定义”。 过去市场以为它是华为的“独家代言人”，给科技股估值，现在发现它其实是华为的“五个代工伙伴之一”，那就只能按传统车企估值，12到20倍PE。 40倍砍到17倍，市值不腰斩才怪。
卖一辆车，13万要交给华为
再往深里挖一层。 2022年到2025年上半年，赛力斯一共向华为支付了750亿采购费，光2025年上半年就付了200亿。 按M9平均价50万算，2025年上半年问界交付20多万台，平均每卖一辆车，差不多有13.6万要流到华为口袋里。
你可能要问了：那赛力斯不是有28.76%的毛利率吗？ 比小鹏、蔚来、比亚迪都高，这不挺能打吗？
对，毛利率确实高。 但扣掉给华为的钱、扣掉营销费用、扣掉暴涨的研发，扣非净利率几乎归零。 2025年全年扣非51.36亿，到2026年一季度只剩1.03亿。
说得再直白一点：华为做了技术、品牌、智驾、渠道，赛力斯负责出厂房、出工人、出生产线、出资本开支。 这就有点像车圈的高级富士康。
不是说富士康不是好生意，而是那是一个低利润的生意。 给苹果代工，能拿多少利润？ 也是个位数。 赛力斯给华为代工问界，扣非净利率1%不到，本质上差不多。 只不过，富士康从来没被市场按“苹果”估值。 但赛力斯在一段时间里，被市场按“华为”估值。
赛力斯最值钱的资产，是华为愿意继续跟它合作。
机构的刀，下手挺狠
花旗6月10号把港股目标价从98.9港元，一刀砍到63.7港元，评级中性。 算的就是：如果按2026年净利51亿来看，给17.5倍PE已经偏贵，传统车企应该给8到12倍，所以还有20%到30%下行空间。
内资机构这边呢？ 16家平均目标价121港元，最高135港元，但港股实际就在56港元附近趴着。 外资在告诉你高了，内资在告诉你快上，散户夹在中间，左右挨打。
更有意思的是，花旗其实挺看好赛力斯今年的盈利——预测2026年净利润106亿，比25家机构预测平均值98亿还高。 但它就是不愿意给高估值了。 机构们都很看好今年营收、净利润创新高，可估值却被“断崖式”调低了。
三把刀同时砍下来
赛力斯这波下跌，是“利润杀+估值杀+资金杀”三刀同时架在脖子上。
第一刀，利润杀。 营收在涨，利润在跌，主业造血能力塌方。 车越卖越多，钱越赚越少。
第二刀，估值杀。 华为“独宠”逻辑消失了，稀缺性溢价没了。 估值中枢从科技股的40倍PE，往制造股的10到20倍PE回归。
第三刀，资金杀。 股东户数暴增，散户“抄底”被套，形成巨大套牢盘。 港股解禁后，基石投资者浮亏近60%，抛压沉重。 公司20亿回购计划，均价91元，现在股价60多，回购资金也被套了。
问界M9销量在滑坡
问界M9曾是赛力斯最大的利润支柱。 2025年全年销量超11万辆，蝉联50万级年度销量冠军。
但到了2026年，情况急转直下。 余承东在5月的新品发布会上透露，M9上市两年间，市面上已出现40余款9系列SUV，理想、蔚来、极氪等品牌的旗舰车型接连涌入这个月容量仅10万至15万辆的细分市场。
现款M9的月均销量从2024年的1.3万辆跌到今年前四个月的月均3794辆。 5月更是只有1634辆。 直到5月27号新款M9上市，24小时大定2.1万，才算回了一口血。
赛豆“出表”，另寻出路
面对困境，赛力斯也在想办法。 最近最引人注目的一步，是把原来的蓝电品牌剥离出来，重组为“赛豆科技”。 赛力斯引入了重庆国资和宁德时代等战略投资者，自己主动让出控股权，持股比例降到32.96%，退居第二大股东。
5月29日，蓝电科技正式更名赛豆科技，由于不再控股，后者将不再纳入赛力斯的合并报表。
赛豆瞄准的是10万到20万元的年轻化市场。 有意思的是，这个新品牌没有继续跟华为合作。 它的车机交互大模型主要与字节跳动的火山引擎合作，智驾方案大概率也不会用华为乾崑。
赛力斯实际上形成了两条腿走路的格局：问界继续走华为路线，赛豆尝试另一条智能化路径。
从经营基本面看，这一转向并非没有风险。 蓝电汽车2025年全年销量不到2万辆，在10万到20万元这个竞争最惨烈的价格带里，完全谈不上规模优势。
股价和公司，是两码事
赛力斯还会继续做下去，还会越做越好。 问界M9累计交付突破29万台，品牌价值在提升，全球化在加速，机器人业务也在布局。 一家年营收1650亿、连续两年盈利的车企，不可能说没就没。
关键就是，股价和企业，是两码事。
赛力斯再也回不到“3000亿市值、40倍PE、华为牌面”的故事里了。 1800亿蒸发掉的真相，不是公司在垮，是市场对它的“定义”变了。 当华为不再是独家靠山，当“网红”红利退去，赛力斯需要证明自己独立的造血能力。
投资者需要接受的现实是：赛力斯将从一个估值故事，变回一个业绩故事。
